ETF與ETN有何不同？

國內證券市場2019年4月多了一個指數化的投資商品ETN，這名稱跟大家熟悉的ETF只相差一個英文字母，兩者都是指數化商品，又何不同呢？雖然發行的初期，許多媒體或發行公司也有許多文章及影片，教育投資者ETN到底是甚麼投資商品，但基於利益衝突或其他原因，並沒有將這新商品交代清楚，導致大部分投資者還是一知半解。

ETN的英文全名為Exchange Traded Notes，證交所正式名稱為「指數投資證券」，Notes這個字為債券的意思，而Exchange Traded意思是證券交易所掛牌上市的投資商品，更貼切的名稱是「交易所掛牌上市之債券」，只是ETN的債券跟一般債券不一樣，不會配發利息，而是到期時配發所連動指數績效的獲利。ETF的英文全名為Exchange Traded Funds，證交所正式名稱為「指數股票型基金」，Funds就是基金的意思，所以ETF較貼切名稱為「證交所掛牌上市之基金」，ETF交易標的是基金單位數，而ETN交易的標的是債券單位數。

既然已經有ETF可以追蹤指數，為何又多出了同樣追蹤指數的ETN呢？主要原因在於每一個指數並不是都容易用基金複製，而ETN只要發行公司承諾到期支付指數的損益，並不管發行公司用何方法支付。就因為這樣，幾乎任何指數都可追蹤，投資者也多了另一個選擇也是不錯啦。

ETN的本質既然是債券，又如何追蹤指數呢？其實，債券契約上只是發行者對債券持有人(債權人)的承諾，不一定是利息，還可以承諾轉換公司股票，就是可轉換公司債，也可以承諾支付某項指數收益，就是所謂的結構債(Structure Notes)，也稱為連動債券。而ETN所發行的債券就是連動債券，連動的標的理論上可以任何類型的指數，例如股票指數、債券指數、也可以是期貨商品等指數，連動債主要看連動的是何種指數，就可以巧妙的將債券轉變成該類商品的收益。

因為指數連動的關係，ETN發行的債券，穩定收息特質不見了，換成連動指數的收益，當然也得承擔指數的市場風險。傳統在銀行銷售的連動債通常具有保本的特質，然而ETN所發行的指數連動債券沒有保本功能，投資人得要負責全部損益。例如020015這檔ETN，標的物就是統一證券發行的連動的債券，連動MSCI美國低波動報酬指數。這檔債券到期日為2025/3/6，發行價格10元。統一證券承諾在債券到期日，給付這檔債券扣除費用後指數收益。例如債券到期時，該指數漲了20%，統一證券會給付投資者每單位12元，也就是每單位獲利2元。反過來如果該指數跌了20%，到期這張債券持有者指會拿到每單位8元的金額，相當於每單位虧損2元。

ETN及ETF因為都在證交所買賣，在證交所買賣的證券為了容易辨識，都會賦予一個代號，例如大家熟悉的2330就是台積電，0050就是元大卓越50這檔基金，而020015就是統一MSCI美低波N這檔連動債券。也就是說，買賣ETN就跟買賣個股及ETF一模一樣，個股用甚麼方式買，ETN及ETF就用甚麼方式買賣。買一張2330就是買到台積電1,000股，買一張020015就是買到1,000個單位的MSCI美低波N連動債，而賣出一張0050，就是賣出1,000個單位數的元大卓越50基金。

既然交易的標的是債券或者基金，那麼承擔的風險除了追蹤指數的市場風險之外，因為標的物本質不同，風險也就不一樣。買到一檔連動債券，萬一債券發行機構發生破產或倒閉時，持有的債券就沒有價值了。如果買到一檔基金，即便發行基金的投信公司不幸發生倒閉，基金持有者的權益並不會受損，因為基金的資產是投資者所擁有，投信只是代為操作而已。

ETN發行的證券公司承諾到期會給付連動指數的收益，不仔細研究還以為ETN的發行公司與投資者兩相對賭。到期投資者若是有獲利，代表發行公司就會虧損相等的金額。反過來也是一樣，投資者虧損就是ETN發行商獲利。沒錯，這就是ETN發行公司得承擔的市場風險，但投資者也承擔相等的風險。

然而證券公司發行ETN時，就應該考慮到可能發生的市場風險，可以利用市場上提供的指數期貨或選擇權等衍生性商品，將市場風險規避掉。即便市場上沒有對等的衍生性商品可以避險，證券公司只要將發行債券所得到的資金，自行複製一個追蹤該指數的基金，當ETN到期時不論指數漲跌多少，手中的指數基金也會有同樣的漲跌幅，發行公司的市場風險自然不見了。

ETN發行者是營利的公司，所以持有ETN跟ETF都一樣會有費用產生，表一列出目前台灣發行的ETN，每一檔追蹤的指數以及年費用率。例如020015的費用率為每年0.99%，費用是每日計算，以當日的指標價值計算，每日的投資手續費公式如下：

再來談追蹤誤差及折溢價的問題，只要是指數化商品，就要考慮追蹤誤差，若是也掛牌上市買賣，又會多了折溢價的問題。例如傳統的指數型基金，用基金來複製指數，基金淨值及指數的差異就是追蹤誤差。但因為沒有上市買賣，所以不會有市價的問題。若這檔指數基金也掛牌上市買賣，那就是ETF了，這時市價跟基金淨值之間的落差，稱為折價或溢價。當市價高於基金淨值就是溢價，市價低於淨值就是折價，所以ETF除了有追蹤誤差之外，還多了一個折溢價的問題。

ETN追蹤指數的方式並不是複製指數，而是發行證券公司的承諾支付指數損益，只要到期履行約定，當然沒有追蹤誤差的問題。但是ETN有上市買賣，所以就會出現折溢價。ETF本質是基金，所以折溢價是以市價跟淨值的差異計算，而ETN是連動債，所以折溢價是用市價跟指標價值之間的差異來計算。指標價值是扣除費用後的理論淨值，發行ETN的證券公司網站，通常每15秒會公布一次當前指標價值供投資者參考。ETN是指數化商品，也在交易所上市買賣，所以整體誤差只有折溢價，只是這部分比ETF更不容易掌控。

總而言之，ETN跟ETF都是追蹤指數商品，最大的差別是ETN多了一個發行公司的信用風險，萬一發行公司發生財務問題，ETN可能血本無歸，如果投資者確實了解這點，其他的就跟比較ETF的方式一樣了，就看績效、費用率、追縱誤差及折溢價等即可。

表一：台灣目前發行ETN總覽

資料來源：台灣證交所 整理：怪老子

本文刊登於Smart智富月刊266期(2020 10月)