用本益比、殖利率推算合理股價

日期:2019-07-01



一檔股票到底值多少?這幾乎是每位投資者都想知道的題目,問題是並沒有準確答案。如果可以精準算出股價,股市就不會波動了。其實,股票的價值由企業未來的獲利決定的,但過去的獲利不代表未來,所以只能當參考。因為未來的獲利沒人可準確預測,股價才具有想像力,才會有巨大的波動。

即便如此,股價還是可以推估一個合理範圍,投資者普遍用本益比及殖利率來衡量股價高低,但是要如何應用才正確呢?本益比公式為每股的市價除上每股盈餘,通常用過去4季每股盈餘的加總。例如中華電2019/6/12的收盤價113.0,過去四季每股盈餘加總為4.53元/股,所以本益比為24.9。本益比其實就是幾年回本的意思,如果每股用113.0元投資,每年可以賺到4.53元,那麼相當於24.9年回本。畢竟回本年數是衡量投資最簡易的方式,不用太複雜的數學,用心算就可以算出來。

不是這樣嗎?如果有人找你合開一家餐廳,相信你第一句話會問得要投資多少錢,幾年可以回本。雖然每個人要求的年數都不一樣,一般來說5年回本是普遍公認的數字。而股價就是投入的金額,每股盈餘就是每年賺到的錢,兩者相除就是回本年數,所以本益比愈低愈好。這麼說來中華電本益比25,回本年數不是太久了嗎?。也不能完全這麼說,中華電已經是家老牌企業,營收及獲利很穩定,不能用來跟剛成立的企業相比,只是25倍的本益比也實在是太難回本了!

另外,除了本益比之外,定存股的族群更喜歡用現金配息殖利率,評估股票是否值得投資,計算公式剛好跟本益比相反,就是現金股利除上股價:

現金配息殖利率= 現金配息 / 股價

定存族更關心每年可以拿到多少利息,也因為股價類似定存的本金,殖利率就被用來比較銀行的牌告利率。例如中華電最近的現金配息每股4.5元,用113.0股價計算殖利率為3.98%,而目前銀行定存利率只剩1%,所以許多人喜歡買中華電。但也不要太高興,這樣的報酬率只是剛好而已,銀行定存本金到期時可以十足拿回來,而股票投資的本金就是股價,到期可拿回來的本金並不保證,可能會比本金低,但也可能會比本金高。因為有這麼多的風險,所以股票殖利率比定存年利率高出愈多就愈有利。

殖利率的公式也可以寫成「股價=現金配息/現金配息殖利率」,這樣就可以用來推估股價,就是,現金配息4.5元,若要求殖利率為3.98%,那麼股價就是113.0【=4.5/3.98%】。然而這公式又等於永續年金的現值(Perpetual annuity),永續年金就是未來每一期,都可以拿到一筆現金,而且沒有到期日。例如有一檔證券,每年可以領4.5元的配息,而且永遠沒有到期日,當持有者過世後由繼承人接手。如果投資者要求的報酬率為3.98%,永續年金的現值就是113元。反過來看也是一樣,當市場交易以113元成交,也可以說市場要求報酬率為3.98%。

從上述例子可以看出,用現金配息殖利率推估股價的公式,與永續年金現值公式一模一樣。這就代表以殖利率推算的股價,是假設未來的現金股利都可以源源不斷,而且不會減少。可是實務上股票配息不可能每年都一樣,而且也不會永遠都可以領到,所以要求的報酬率就得比定存利率還要高,也就是多了因承擔風險要求的報酬。

還是用中華電為例,若每年的配息是4.5元,用殖利率公式計算多少錢買是值得的呢?只要把每年的配息除上殖利率就知道了。可是殖利率要設定多少每個人不一樣,但可以確定的是決不會是銀行定存的年利率,否則投資定存不就好了。目前定存年利率只有1%,所以一定是從1%往上加,有的人認為只要加2%就很好了,有人認為得要加8%才滿足,要求的殖利率愈低,就是願意出價購買的價格就愈高。市場交易是以最高價成交,也就是殖利率最低的成交。目前中華電每股113.0元成交,也代表市場上對中華電要求的殖利率為3.98%。

殖利率雖然愈高愈好,但總是有很多例外。目前殖利率排行最高的禾昌(6158),2019/6/12市場賦予的殖利率高達24.5%,顯然這檔股票的風險不小,否則怎會所有投資者最低的報酬率都要求這麼高。是否真的風險不小,只要看禾昌每年的獲利及配息就可以知道了,圖1a列出禾昌歷年的每股盈餘及現金配息,可以看到過去5年的平均配息只有2.58元,2018年的盈餘配息雖然高達每股10元,比起過去多出很多,更何況2018年的每股盈餘只有3.7元,可是卻配出現金10元,顯然配出來的現金並非來自獲利,而是用公司營運的現金配出來的,套句債券基金的術語,就是配息來自於本金。

同樣的標準看中華電(圖1b),過去5年平均配息4.92元,而目前的殖利率3.98%是以每股4.5元的配息計算的。而且每年現金配息都比每股盈餘還要少,代表配出來的息全部來自於獲利,當然可靠多了。從殖利率角度來看,禾昌的殖利率雖然高達24.5%,比起中華電3.96%多出很多,但也是因為承受的風險比中華電高出許多,並不代表投資禾昌比較划算。

圖1a. 禾昌(6158)歷年配息
禾昌(6158)歷年配息

圖1b中華電(2412)歷年配息
中華電(2412)歷年配息

市場對每一檔股票要求的殖利率,可以利用資產定價模型推算,公式如下:

要求殖利率 = 定存利率  + 貝他值*(市場報酬率 - 定存利率)

市場報酬率可以用台灣股價加權報酬指數的報酬率代入,最近10年指數報酬率約為9.6%,目前定存年利率1.0%,中華電的貝他值0.2,推算報酬率為2.72% 【=1.0%+0.2*(9.6%-1%)】。表一列出較常見的定存股以及今年第一名的禾昌,可以看到不錯的定存股的殖利率幾乎都落在4.0%上下,只有禾昌跟其他企業不一樣,可見不是殖利率愈高就愈好。其中,台達電的殖利率只有3.31%,可是貝他值高達1.2,代表股價波動比指數還要大,顯然風險也不小,要求殖利率應該落在10.63%才值得,若不是目前股價被高估,就是將來的獲利會有大幅度成長。至於是否值得買,這就有待讀者自行判斷了。

表一:殖利率與推算報酬率

公司名稱 股票代號 現金股利 股價
(2019/6/12)
殖利率
(2019/6/12)
貝他值 要求
殖利率
中華電 2412 4.48 113.00 3.96% 0.20 2.72%
禾昌 6158 10.00 40.50 24.70% 0.61 6.25%
大統益 1232 5.00 116.00 4.31% 0.14 2.20%
台達電 2308 5.00 151.00 3.31% 1.12 10.63%
中保 9917 4.00 87.70 4.56% 0.19 2.63%
中鋼 2002 1.00 24.55 4.07% 0.54 5.64%

本文刊登於Smart智富月刊251期(2019 7月)
smart智富月刊251期



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